Özbekistan M&A pazarına derinlemesine bir bakış: En son vakalar ve yatırım trendleri hakkında kapsamlı bir rapor

I. Yönetici Özeti

Özbekistan'ın birleşme ve devralma pazarı, hükümetin proaktif ekonomik reformları ve yatırım teşvik politikalarının etkisiyle son yıllarda hızlı bir değişim geçirdi. Bu rapor, Özbekistan'daki birleşme ve devralma faaliyetlerinin mevcut durumu, önemli örnekler ve geleceğe yönelik beklentiler hakkında kapsamlı bir analiz sunmaktadır.

Makroekonomik açıdan, güçlü GSYİH büyümesi ve yabancı yatırım akışı piyasa canlılığını desteklemektedir. Özellikle, brüt sabit sermaye oluşumundaki artış, birleşme ve devralma faaliyetlerinin basit şirket mülkiyeti transferlerinin ötesine geçtiğini ve yurt içi ekonominin yapısal büyümesine katkıda bulunduğunu göstermektedir.1 ^Ayrıca , hükümetin Yatırım ve Yatırım Faaliyetleri Kanunu'nda yaptığı değişiklikler, yabancı yatırımcılar için yasal ve kurumsal güvenceleri güçlendirmiş ^ve piyasaya giriş engellerini önemli ölçüde azaltmıştır.2

Özellikle, birleşme ve devralma işlemlerinin niteliği ve niceliği değişiyor. Daha önce devlet işletmelerinin hakimiyetinde olan birleşme ve devralma pazarı, fintech, perakende ve dijital ekonomi gibi özel sektör öncülüğündeki sektörler tarafından giderek daha fazla yönlendiriliyor. Bu rapor, perakende devi Korzinka, ödeme şirketi Click ve çevrimiçi platform OLX Özbekistan da dahil olmak üzere birçok önemli birleşme ve devralma vakasının derinlemesine bir analizini sunuyor ^{. Bu işlemler, bölgesel ekosistemler oluşturmak, küresel sermaye ve uzmanlığı bir araya getirmek ve gelişmekte olan pazarların büyüme eğrilerine erken erişim sağlamak gibi son derece stratejik hedeflerle gerçekleştiriliyor.}

Sonuç olarak, Özbekistan Orta Asya'da önemli bir birleşme ve devralma merkezi haline gelmiştir ve potansiyelinin artmaya devam etmesi beklenmektedir. Ancak, potansiyel yatırımcıların piyasanın özelliklerini tam olarak anlamaları ve yerel hukuk ve finans uzmanları ile uluslararası ortaklarla çalışırken dikkatli bir inceleme yapmaları büyük önem taşımaktadır.

II. Özbekistan'daki Yatırım Ortamına Genel Bakış: Birleşme ve Devralma Faaliyetlerinin Arka Planı

1. Sağlam makroekonomik büyüme ve yabancı sermaye girişleri

Özbekistan, ekonomisinin her alanında bir dönüşüm geçirmekte ve bu durum birleşme ve satın alma faaliyetleri için güçlü bir zemin hazırlamaktadır. Cumhurbaşkanlığı İstatistik Ajansı'na göre, 2024 yılında reel GSYİH büyümesinin ^yıllık bazda %6,5 gibi sağlam bir oranda gerçekleşmesi öngörülmektedir.1 Bu büyüme, özellikle yatırım talebiyle desteklenmektedir. Brüt sabit sermaye oluşumu %27,6 artarak üst üste ikinci kez yüksek büyüme kaydetmiştir.1 Bu yüksek yatırım faaliyeti seviyesi, birleşme ve satın almalar yoluyla pazara ^giriş ve iş konsolidasyonunun yanı sıra yeni şirketlerin kurulması ve mevcut şirketlerin genişlemesini doğrudan etkilemektedir.

Yabancı yatırımlar da önemli ölçüde artmış olup, ²⁰²⁴ yılında yurtdışı yatırımların %60'ın üzerinde arttığı bildirilmektedir.5 Ödemeler dengesi açısından bakıldığında, dış ticaret açığı devam ederken, yurt dışından gelen para transferleri ve yatırım girişleri genel iyileşmeye önemli ölçüde katkıda bulunmuştur.6 Özellikle, doğrudan yatırımların net girişleri geçen yılın aynı dönemine göre %30,5 artarak ^2,8 milyar dolara ulaşırken, menkul kıymet yatırımları da ^3,1 milyar dolar ile rekor seviyeye ulaşmıştır.6 Menkul kıymet yatırımlarındaki bu hızlı artış, hükümet ve kamu iktisadi teşebbüslerinin uluslararası sermaye piyasalarından fon sağlama kabiliyetinin arttığını, piyasanın finansal altyapısının daha da geliştiğini göstermektedir.

Bu ekonomik veriler, hükümetin proaktif yatırım dostu politikalarının (örneğin, basitleştirilmiş kayıt süreçleri, vergi teşvikleri ve fikri mülkiyet haklarının korunması) ^{Özbekistan'ı} uluslararası işletmeler için cazip bir yer haline getirmede somut sonuçlar ürettiğini doğrulamaktadır.

2. Yeşil Ekonomiye Geçiş ve Yatırım Fırsatları

Özbekistan yapısal bir zorlukla karşı karşıya: Ekonomik büyümeyi destekleyecek enerji talebi, yerel doğal gaz arzını aşıyor. Ülke, enerji arzının yaklaşık %80'ini doğal gazdan karşılıyor, ancak son yıllarda üretim iç talebi ^{karşılayamadı} ve bu da ciddi bir doğal gaz sıkıntısına yol açtı.

Bu enerji güvenliği endişesi, hükümetin yeşil ekonomiye geçişini hızlandırması için güçlü bir motivasyon kaynağıdır. Birleşmiş Milletler Kalkınma Programı (UNDP) tarafından yapılan bir analize göre, Özbekistan'ın yeşil ekonomiye geçişi, yalnızca kamu fonlarıyla karşılanamayacak kadar yıllık 6 milyar dolara varan büyük yatırımlar gerektirmektedir.8 Bu nedenle, ^hem yurt içi hem de ^{yurt dışı} özel sektör finansmanı hayati önem taşımaktadır.8

Bu durum, yenilenebilir enerji sektöründe birleşme ve satın almalar ve ortak girişimler için önemli fırsatlar yaratmaktadır. Nitekim, Orta Doğu şirketlerinin Özbekistan enerji sektöründeki aktif varlığını sürdürmesi, küresel yatırımcıların bu pazarın potansiyelini fark ettiğinin bir kanıtıdır.1 Bu, yalnızca çevre politikalarının teşviki değil, aynı zamanda acil enerji kıtlığı sorununu çözmek ve ekonomik büyümenin yeni temellerini inşa etmek için gerçekçi bir stratejidir. Bu açıdan bakıldığında, birleşme ^ve satın alma faaliyetlerinin, enerji dönüşümü için yurt dışından ihtiyaç duyulan en yeni teknolojileri ve uzmanlığı ithal etmenin önemli bir yolu olarak işlev görmesi muhtemeldir.

III. Birleşme ve Devralmaları Kolaylaştıracak Yasal ve Kurumsal Çerçeve

1. Yatırım ve Yatırım Faaliyetleri Kanunu'nda önemli değişiklikler ve yatırımcılara sağlanan faydalar

Ocak ^2025'te yeni Yatırım ve Yatırım Faaliyetleri Kanunu'nun onaylanmasıyla Özbekistan'ın yatırım ortamı stratejik olarak yeni bir seviyeye taşınmıştır.2 Bu yasal reform, yabancı yatırımcıların geçmişte ^{karşılaştığı} hukuki risk ve belirsizlikleri gidermeyi hedeflemekte olup, uluslararası yatırım normlarına uygun olarak yürütülmektedir.2

En önemli değişiklikler şunlardır:

• Ulusal Muamelenin Getirilmesi: Dünya Ticaret Örgütü (DTÖ) gerekliliklerine uygun olarak, yabancı yatırımcılar için "ulusal ^muamele " getirilmiş olup, yabancı şirketlerin yerli şirketlerle aynı avantajlardan ve ayrıcalıklı muameleden yararlanmaları sağlanarak eşit şartlar sağlanmıştır.2
• Daha düşük yabancı sahiplik şartları: Yabancı bir yatırımcının "yabancı şirket" olarak nitelendirilebilmesi için sahiplik şartı %15'ten %10'a ^{düşürülmüştür} . Bu, ortak girişimlerin kurulmasında daha fazla esneklik sağlayacak ve pazara giriş engellerini azaltacaktır.
• Arazi İmtiyaz Süresinin Uzatılması: Yabancı yatırımcılar için arazi imtiyazlarının azami süresi 25 yıldan 49 yıla ^{çıkarılmıştır} . Bu, uzun vadeli altyapı yatırımları ve büyük ölçekli projeler planlayan yatırımcılar için önemli bir hukuki güvence sağlamaktadır.

Bu yasal reformlar, hükümetin yalnızca düzenlemeleri gevşetmekle kalmayıp yatırımcıların en çok endişe duyduğu risk faktörlerini sistematik olarak ortadan kaldırma yönündeki güçlü iradesini ^{yansıtmaktadır.2} Bu, birleşme ve satın alma işlemlerinde yer alan yasal riskleri azaltmış ve daha karmaşık ve daha büyük ölçekli işlemlerin gerçekleştirilmesini kolaylaştıran bir ortam yaratmıştır.

2. Birleşme ve devralmalarda ve piyasa olgunluğunda hukuki ve danışmanlık hizmetlerinin rolü

Özbekistan'daki birleşme ve devralma pazarının olgunluğu, uzmanlaşmış hukuk ve danışmanlık hizmetlerinin geliştirilmesinde de kendini göstermektedir. Kosta Legal gibi yerel hukuk firmaları, durum tespiti, döviz kontrolleri, birleşme onaylarının alınması ve hisse senedi alım sözleşmelerinin müzakere edilmesi ve hazırlanması da dahil olmak üzere tüm birleşme ve devralma işlem sürecinde kapsamlı hizmetler sunmaktadır. ¹⁰ Uzmanlıkları, yabancı şirketlerin yerel yasalara (örneğin, terörle mücadele finansmanı ve yolsuzlukla mücadele düzenlemeleri) uymalarına ve başarılı işlemleri kolaylaştırmalarına yardımcı olmak için hayati önem taşımaktadır.

CENTIL, Dentons ve GRATA International gibi Özbek hukuk firmalarının Chambers & Partners gibi uluslararası derecelendirme kuruluşlarının sıralamalarında yer alması, ülkenin hukuk piyasasının ^{uluslararası} standartları karşıladığının kanıtıdır.11 Bu firmalar, sınır ötesi yatırımlar ve devlet işletmeleriyle ortak girişimler gibi karmaşık işlemleri ele almaktadır ve bu durum, Özbekistan'ın birleşme ve devralma piyasasının "geleneksel işlemler için az gelişmiş" olma geçmişinden kurtulup daha gelişmiş bir ^aşamaya geçtiğini açıkça göstermektedir.12

IV. Önemli birleşme ve devralma davalarının ayrıntılı analizi ve stratejik önemleri

Aşağıda, son yıllarda Özbekistan'da gerçekleşen önemli birleşme ve satın alma ve yatırım vakalarından bazılarını analiz ederek, temel piyasa eğilimlerini ve yatırımcıların stratejik amaçlarını vurguluyoruz.

Tablo 1: Özbekistan'daki önemli birleşme ve devralma davalarının listesi

Vaka 1: Perakende sektörüne büyük yatırım: Korzinka

Özbekistan'ın en büyük perakende market zinciri Korzinka, Nisan 2025'te Abu Dabi Özbek Yatırım ve UzUmman finans kuruluşlarından 110 milyon dolarlık doğrudan yatırım aldı. Anlaşma, Özbekistan'ın özel sektörüne yapılan en büyük yatırımlardan ^biri olarak kabul ediliyor.

Avrupa İmar ve Kalkınma Bankası (EBRD), bu yatırımda kilit bir rol oynamıştır. EBRD, 2020 yılında Korzinka'da azınlık hissesi satın aldığından beri, şirketin kurumsal yönetim ve finansal raporlama standartlarını uluslararası standartlara yükseltmesine destek olmuştur. ¹³ Bu destek, Abu Dabi ve Umman'ın egemen varlık fonları gibi daha büyük kurumsal yatırımcılar için rahat bir yatırım ortamı yaratılmasında kilit bir rol oynamıştır. Bu vaka, çok taraflı kalkınma bankalarının risk azaltma, gelişmekte olan piyasalardaki yatırım risklerini azaltma ve dolayısıyla büyük ölçekli özel sermaye girişlerini kolaylaştırma konusunda katalizör görevi görebileceği bir modeli ortaya koymaktadır.

Korzinka, yatırımı mağaza ağını genişletmek (orta vadede mevcut 150 mağazadan 1.000'in üzerine çıkmak), e-ticaret platformu "Korzinka Go"yu güçlendirmek ve ^49.000 metrekarelik yeni bir dağıtım merkezi inşa etmek için kullanmayı planlıyor.3 Bu strateji, yalnızca bir bağış toplama faaliyeti değil, aynı zamanda ülkenin perakende altyapısını stratejik olarak inşa etmeyi ve modernize etmeyi amaçlayan bir büyüme sermayesi enjeksiyonu olarak da görülebilir.

Vaka 2: Fintech Pazarının Konsolidasyonu ve Büyümesi: Click ve Tengebank

Dijital ödeme hizmetlerinde öncü şirketlerden Click ile Kazakistan'ın Halyk Bank iştiraki Tengebank, ^Temmuz 2025'te toplam 237 milyon dolar değerinde karşılıklı hisse senedi takas işlemi konusunda anlaşmaya vardı.3 İşlem kapsamında Halyk Bank, Click'in %49 hissesini 176,4 milyon dolara, Click hissedarları ise Tengebank'ın %49 hissesini ^60,76 milyon dolara satın alacak.3

Bu karşılıklı hisse senedi değişimi, Özbekistan'ın birleşme ve devralma pazarının, basit satın almaların ötesinde daha karmaşık ve stratejik sınır ötesi işlemlere olanak sağlayacak kadar olgunlaştığını göstermektedir. Bu ortaklığın temel amacı, Özbekistan ve Kazakistan genelinde birleşik bir dijital ekosistem oluşturmaktır. Bu işlem, yalnızca belirli şirketleri satın alıp hizmetlerini entegre etmek yerine, bölge genelinde finansal ve dijital altyapıyı yeniden inşa etmeye yönelik iddialı bir çabanın parçasıdır. ^Ayrıca , Click'in işlemde 360 milyon dolar değerinde olması (Tengebank'ın 124 milyon dolar değerindeki değeriyle karşılaştırıldığında), Özbek pazarında geleneksel bankacılık hizmetlerine kıyasla fintech platformlarının artan değerini vurgulamaktadır.

Vaka 3: Dijital ekosistemin genişletilmesi: TBC Bank Group'un OLX Uzbekistan'ı satın alması

Gürcistan merkezli TBC Bank Group, Ağustos 2025'te çevrimiçi ilan platformu OLX Uzbekistan'ın çoğunluk hissesini satın almak için anlaşmaya vardı. İşlem, ^TBC'nin Orta Doğulu yatırım şirketi Titan Investments ile kurduğu bir ortak girişim ( ^JV ) aracılığıyla gerçekleştirildi.

TBC'nin stratejisi, OLX'in 5,4 milyon aylık aktif kullanıcıdan oluşan geniş kullanıcı tabanını ve ülke internet kullanıcılarının % ^20'sinden fazlasını dijital bankacılık ekosistemine dahil etmektir.4 Bu satın alma, yalnızca işlerini büyütmeyi değil, aynı zamanda kullanıcıların "dikkatini" ve "yaşam ihtiyaçlarını" çekmeyi ve finansal ürünleri sınıflandırılmış reklam platformlarına entegre etmeyi hedefleyen modern dijital şirketlerde yaygın olan bir platform stratejisinin parçasıdır. İşlem, "son ³⁰ yılın en önemli birleşme ve devralma işlemlerinden biri" olarak nitelendirilmekte ve Özbekistan'ın dijital ekonomisinde bir dönüm noktası olarak konumlandırılmaktadır.4

TBC daha önce perakende yönetim yazılımı şirketi BILLZ'de hisse satın almıştı ve ^OLX'in satın alınması, şirketin Özbekistan'da çeşitli dijital hizmetleri entegre eden kapsamlı bir ekosistem kurma konusundaki tutarlı stratejisini göstermektedir.4 Bu, birden fazla hizmeti sorunsuz bir şekilde entegre ederek müşteri temas noktalarını artırma ve pazarda baskın bir konum oluşturma girişimidir.

V. Özbekistan Birleşme ve Devralma Pazarının Trendleri ve Görünümü

1. Sektörel Analiz

Özbekistan'da birleşme ve devralma pazarı özellikle belirli sektörlerde hareketlilik göstermektedir.

• Fintech ve Dijital Ekonomi: Genç nüfusu ve dijitalleşmeyi teşvik eden hükümet girişimleriyle fintech sektörü, birleşme ve satın almaların ön saflarında yer alıyor. Ödemeler, e-ticaret ve B2B hizmet sektörlerinde bir dizi küçük satın alma ve büyük sermaye ortaklığı gördük ve bu eğilimin devam etmesi bekleniyor ^.
• Perakende ve tüketim malları: 35 milyonluk bir nüfusa sahip olan ve nüfusun üçte ikisinin ³⁰ yaşın altında olduğu modern perakende pazarı, henüz keşfedilmemiş büyük bir potansiyele sahip olmaya devam ediyor.14 Korzinka örneğinin de gösterdiği gibi, sektör büyük ölçekli ^{uluslararası} yatırımları çekme kapasitesine sahip ve verimlilik ve çeşitlendirmeye yönelik yatırımların gelişmesi bekleniyor.3
• Enerji Altyapısı: Doğal gaz kıtlığının yapısal zorluğuyla karşı karşıya olan Özbekistan'ın yenilenebilir enerji, elektrik şebekeleri ve ilgili altyapıya acilen yatırım yapması gerekiyor. ⁸ Bu alanda özel yerli ve uluslararası sermaye olmazsa olmaz olup, stratejik birleşme ve satın alma ile ortak girişim fırsatlarının artması bekleniyor. ¹

2. Pazar eğilimleri ve zorlukları

Tarihsel olarak, Özbekistan'ın birleşme ve satın alma piyasası, devlet işletmelerinin baskın katılımı nedeniyle sınırlı geleneksel işlemlerle karakterize edilmiştir. ¹² Ancak son yıllarda, hükümetin agresif özelleştirme politikası ve fintech ve perakende gibi özel sektör liderliğindeki sektörlerin büyümesi, özel birleşme ve satın almaları piyasanın temel itici gücü haline getirmiştir; bu da Özbekistan'ın daha olgun bir kapitalist ekonomiye geçişinin açık bir işaretidir.

Önümüzdeki dönemde düzenlemelerin kaldırılması, genç nüfusun etkisiyle genişleyen tüketici pazarı ve dijital ekonominin yükselişinin birleşme ve satın alma faaliyetlerine güçlü bir ivme kazandırması bekleniyor.

VI. Sonuçlar ve Stratejik Öneriler

Özbekistan, güçlü ekonomik büyüme, yatırımcı dostu yasal reformlar ve hızla büyüyen özel sektör sayesinde Orta Asya'nın önde gelen birleşme ve satın alma merkezlerinden biri olarak ortaya çıkıyor. Birleşme ve satın alma işlemleri, piyasanın basit mülkiyet transferlerinden daha karmaşık ve stratejik bir ekosistemin oluşumuna doğru evrildiğini gösteriyor.

Potansiyel yatırımcılar aşağıdaki stratejik yaklaşımı benimseyerek bu pazar fırsatından yararlanabilirler:

• Kapsamlı bir durum tespiti yapın: İşlemin yasal ve finansal risklerini kapsamlı bir şekilde değerlendirmek için güvenilir yerel hukuk ve finans uzmanlarıyla (Kosta Legal ^, CENTIL veya Dentons gibi) çalışmak önemlidir.
• Uluslararası ortaklıklardan yararlanın: EBRD gibi çok taraflı kalkınma bankalarıyla veya Titan Investments gibi uzmanlaşmış yatırım fonlarıyla işbirliği yapmak, riski azaltmanın ve yerel pazar bilgisini tamamlamanın son derece etkili bir yolu olabilir ^.
• Yeni yasal çerçeveden en iyi şekilde yararlanın: Yatırım ve Yatırım Faaliyetleri Kanunu'nda 2025 yılında yapılan değişikliklerin sunduğu ulusal muamele, vergi teşvikleri ve genişletilmiş arazi kullanım hakları gibi avantajları anlamak ve bunlardan yararlanmak , işletmenizin uzun vadede başarılı olmasına yardımcı olacaktır ^.

Sonuç olarak, birleşme ve satın alma yoluyla Özbekistan'a girmek yalnızca bir yatırım faaliyeti değil, aynı zamanda küresel sermaye ve ilgiyi çekmeye devam edecek hızla değişen bir gelişmekte olan pazarın büyüme eğrisine erken erişim için değerli bir stratejik araçtır.

İlgili Bağlantılar

• JETRO
  • Özbekistan Yatırım Ortamı ve Birleşme ve Satın Alma Trendleri: https://www.jetro.go.jp/world/russia_cis/uz/gtir/ ¹
  • Yabancı yatırım düzenlemeleri/faydaları: https://www.jetro.go.jp/world/russia_cis/uz/invest_02.html ²¹
• Birleşme ve Devralma Uzman Firması Basın Bülteni
  • Ansher Capital: https://ansherglobal.com/ma-deals-of-uzbekistan-for-2022-2024/ ²²
  • Kyodo Haber Halkla İlişkiler Teli: https://kyodonewsprwire.jp/release/202506110335 ⁵
  • Kun.uz: https://kun.uz/en/news/2025/08/25/uzbekistan-sees-surge-in-major-business-deals-korzinka-click-tbc-and-uzum-secure-new-investments ³
  • Fintech Intel: https://fintech-intel.com/banktech/tbc-bank-group-acquires-majority-stake-in-olx-uzbekistan/ ¹⁵
  • Financial Times: https://markets.ft.com/data/announce/detail?dockey=1323-17196058-6TQPO52AD5KHPB675FMEE2CGCG ¹⁶
• Hukuki ve yatırımla ilgili
  • Kosta Yasal: https://kostalegal.com/corporate-and-ma ¹⁰
  • Chambers & Partners: https://chambers.com/downloads/rankings/843/uzbekistan.pdf ¹¹
  • HSF Kramer: https://www.hsfkramer.com/insights/reports/2025/global-ma-report-2025/regional-perspectives/cee-and-central-asia ¹²
  • UNCTAD: https://investmentpolicy.unctad.org/investment-laws/laws/328/uzbekistan-the-law-on-investments-and-investment-activity ²³
• Uluslararası Kuruluşlar ve Vaka Çalışmaları
  • EBRD: https://www.ebrd.com/home/what-we-do/products-and-services/equity/korzinka-case-study.html ¹⁴
  • Crowdfund Insider: https://www.crowdfundinsider.com/2025/08/248091-tbc-bank-group-acquires-majority-stake-in-olx-uzbekistan-in-landmark-digital-deal/ ⁴
  • KPMG: https://assets.kpmg.com/content/dam/kpmg/uz/pdf/2024/Fintech%20UZ_Payments_POS%20Financing_BNPL-final.pdf ¹⁸